硅基流動，All in AI 中間層的賭局

文 丨 李賡

在中國 AI 基礎建設施賽道里，大廠用自有的雲和模型圈住自己的客戶。創業公司則各有側重——智譜、MiniMax 走的是基座大模型路線，祕塔、Monica 做的是面向具體需求的專業應用，也有少數試圖兩者兼顧。

獨立第三方 MaaS 平臺在這個行業裏是稀缺角色。它不研發基座大模型，也不突出面向終端用戶的應用，而是專注做模型服務的中間管道。這其中最出名的，就是硅基流動。

這家成立僅 34 個月的公司提交了港股招股書，目前最終的上市市值尚未可知，根據融資股份比例和金額推算，估值大概在 70-80 億元。單就這個規模而言，明顯遜於已經在港股上市的智譜和 MiniMax，甚至不如 CV 時代的老前輩商湯。

但擺在硅基流動面前的最大挑戰，還不是市值的高低，而是自身經營的可持續性，以及這樣的表現能否成功在港股上市。2025 年營收 5533 萬，增速 653%，銷售成本 6863 萬，毛利率-24%。公有云 MaaS 毛利率-119%，賣一塊錢虧一塊一毛九。賬面現金加定存 2.7 億，每月燒 1480 萬，時間大概只剩 18 個月。

市場中也有一種更簡單的看多邏輯：如果 AI API 市場真像高盛預測的那樣到 2030 年增長 25 倍，硅基流動作爲管道，總能分到一些水流和過路費。但深究下去會發現，硅基流動最大的問題恰恰來自管道定位本身。

全球市場中確實存在更高市值的 AI 管道前輩，但開源 AI 產業鏈和中國市場的特殊情況，正在輪番衝擊硅基流動的基礎商業邏輯。硅基流動甚至沒有顯而易見的好出路，只能繼續拖延。這家公司的財務數據和業務結構，能告訴我們這背後的具體原因。

硅基流動 2024 年創立，當年的業績不多，重點要看 2025 年。營收從 735 萬漲到 5533 萬，銷售成本從 445 萬漲到 6863 萬——成本增速 14 倍，營收增速 7.5 倍，毛利率從 39.4% 掉到-24%。

業績快速增長，利潤卻在快速下滑，背後的原因可以從業務結構來捋。

首先是源頭的算力，也是硅基流動經營的最大成本。2024 年租賃成本不到 500 萬，2025 年跳到 6000 萬。硅基流動不自建數據中心、不買 GPU，所有算力靠租（PP&E 僅 92.7 萬元）。算力獲取方式中，短期運營租賃 2025 年 1.59 億元，長期戰略合作上市後新籤 60 個月協議，總服務費 34.91 億元。不自建重資產數據中心，這個選擇無可厚非。

硅基流動的服務流程是：租來算力，在上面部署開源大模型，配合自研推理引擎和編排系統，向用戶提供 Token 服務。

虧損集中發生在公有云 MaaS 這條線上，對應的是個人用戶和小團隊。截止 2025 年，92.0 萬註冊用戶、71.6 萬付費客戶，人均年付費 77 元。2025 年該業務營收 2926 萬，佔公司總收入 52.9%，毛利率-119%。算下來這條線一年燒掉近 3500 萬。

虧損來自推廣費用，不是成本和售價的差距，代金券和免費模型是主要推手。

字節的算力池同時服務豆包 C 端 App、飛書、抖音推薦——H800 集羣在跑豆包推理的空隙可以分給 MaaS 客戶，邊際成本極低。硅基日均 0.58 萬億 Token 吞吐量，火山方舟日均 180 萬億（310 倍差距）。火山方舟這 180 萬億中，約 130-150 萬億來自豆包 C 端和字節系內嵌。也就是說，絕大部分 Token 來自字節自己的產品生態，而不是外部客戶調用。硅基沒有自有 C 端 App，每一滴 Token 都來自外部 API 接入，規模天花板從起步就低了一個量級。

2025 年硅基流動向免費用戶發放代金券對應的算力成本高達 5400 多萬，這筆錢不走銷售成本，全部計入銷售費用，不產生直接收入，是純獲客成本。除了代金券之外，硅基流動還提供了 10 款免費模型，新用戶註冊即送 2000 萬 Token（約 14 元）可調用全平臺 170+ 模型，其中免費模型不消耗 Token 配額，進一步降低試用門檻。

算力租賃 6000 萬加代金券 5400 萬，合計約 1.14 億，是全年營收的兩倍多。相當於用 2 塊錢的成本換 1 塊錢的收入。這是硅基流動增長的 B 面：快速失血。

與之相對的，業務中肩負造血任務的是本地部署業務，2025 年營收 2607 萬，毛利率 82.5%。但從招股書來看，本地部署業務趨勢也在變壞。2024 年有 28 家客戶，到 2025 年降到 20 家。客戶數少了，但平均客單價從 22.4 萬漲到 130.3 萬，漲了 4.8 倍，維持了整個業務的營收和毛利增長。

企業客戶流失，大概率不是 AI 滿足不了需求，而是轉向了長期成本更低的直接租用公有云，甚至是搭建自有算力。硅基流動有一個大廠替代不了的價值：中立性。大模型廠商不願把自家推理放在有自研模型的大廠雲上，擔心調用數據被拿去訓練競品。硅基沒有這個立場衝突，這是它在巨頭夾縫中拿到 1.5% 市場份額的原因。

但中立性的代價是定價權缺失：沒有自研模型，只能接受開源模型的價格帶；沒有自研芯片，無法在硬件層面控制成本。再看海外最成功的中間層玩家 OpenRouter，差距就清楚了。

AI 大模型中間環節最出名、市場價值最高的公司是 OpenRouter。2023 年到 2025 年，全球大模型的數量從個位數增長到數百個——OpenAI 有 GPT 系列，Anthropic 有 Claude 系列，Google 有 Gemini，Meta 有 LLaMA，加上中國的 DeepSeek、Qwen、GLM 和歐洲的 Mistral 等。每個模型都有自己的 API 格式、定價策略、訪問限制和區域可用性。對於開發者來說，逐個對接是一件極其痛苦的事情。OpenRouter 的價值主張——一個賬戶調所有模型——正是在碎片化最嚴重的階段變得特別有吸引力。

OpenRouter 比硅基流動更 “輕”：沒有自研引擎、沒有 GPU 租賃、沒有國產適配工程。它是一個純粹的軟件路由器，大模型費用全面看齊各家官方，僅用戶的充值交易抽取 5.5% 手續費。

包括中國在內受官方限制地區的開發者，如果無法直接調用 OpenAI 或 Anthropic 的官方接口，可以通過 OpenRouter 繞道訪問。付個過路費，就能讓 “用不上” 變成 “用得上”。這份價值在 Anthropic 身上體現得格外清楚——它只貢獻了 OpenRouter 平臺 12% 的 Token 量，卻拿走了 46% 的收入。

收費模式簡單純粹，又趕上了全球大模型爆發的趨勢，讓 OpenRouter 積累了海量用戶和 Token 消耗——800 萬用戶，每週處理 25 萬億 Token。這個體量反過來對模型廠商形成了牽制：新模型或中小廠商如果不接入 OpenRouter，就等於放棄了覆蓋 800 萬開發者的分發渠道。

硅基流動在 OpenRouter 上也是衆多供應商之一——它在用 OpenRouter 的分發渠道觸達海外開發者，這本身就是其平臺價值的悖論：作爲聚合者，它需要被更大的聚合者覆蓋。

OpenRouter 的投資方構成，也是它能被模型廠商區別對待的重要原因。谷歌（CapitalG）、英偉達（NVentures）、a16z、紅杉等投資方早已深入 AI 產業，本身就是 OpenAI、Anthropic 等公司的股東。這種關係讓 OpenRouter 更容易拿到接口授權，包括 Grok4.5 和 GPT-5.6 在內的最新模型都在第一時間登錄了平臺。

在更簡單直接的商業設定和模型數量優勢下，OpenRouter 發展迅速。ARR 從 2024 年底約 100 萬美元漲到 2026 年初的 5000 萬美元，一年半翻了 50 倍。2026 年 5 月 B 輪融資 1.13 億美元，估值 13 億美元，已實現單位經濟盈利（即每服務一個用戶的收入大於成本，不再依賴補貼）。

雖然同爲 AI 產業的中間層，硅基流動在基礎屬性上與 OpenRouter 就有差異。最明顯的是硅基流動上的模型全是開源的 ,，絕對實力確實比不上閉源旗艦，更不存在幫助用戶從 “用不了” 變成 “用得上” 的能力。

閉源旗艦的差異確實存在。但隨着更便宜的中國開源大模型崛起，OpenRouter 上中國模型的 Token 消耗佔比在 12 個月內從不到 2% 飆升到超過 60%。這證明了國產開源大模型的實力，但這無法直接轉化爲硅基流動的優勢。

原因很簡單：對海外用戶而言，中國開源大模型的官方 API 獲取並不方便；對國內用戶而言，官方 API 的獲取非常容易，同類型的平臺也多得是。硅基流動夾在中間，兩邊的優勢都喫不到。

更糟糕的是，中國市場和產業當前的趨勢，正在從多個方向壓縮中間層的生存空間。

環顧中國的 AI 產業，中間層不僅有大廠碾壓，還有芯片禁令、國產替代和更激烈的價格戰。那麼硅基流動呢？

上游，大廠 MaaS 在降價加捆綁——阿里百鍊、火山方舟既是平臺又是供應商，硅基流動從它們那裏獲取部分模型接口，同時又是它們在市場上的直接競爭對手；下游，71.6 萬付費用戶人均 77 元——開發者不願爲聚合便利支付顯著溢價，定價空間被封死在底部；側翼，新入場者在截流——七牛智能推出中國版 OpenRouter 上線即獲 192 萬人註冊；藍耘元生代提供 API 到 GPU 到裸金屬的漸進遷移路徑，對硅基的高端企業客戶構成直接威脅。

大廠在應用層也在截流海量的 Token 需求。豆包、千問等一衆大廠的 APP 助手用產品形態直接喫掉了大量調用量。雖然助手型 APP 近期經歷了政策調整，但大廠在應用層的優勢依然明確：騰訊的 WorkBuddy、灰度測試的 AI 支付寶、字節的 TRAE Work，都在進入新一輪推廣進程。

硅基流動本就有限的人力和資金，不可能投入跟大廠直接 PK 的應用層。最合理的路徑還是回到管道本身，把技術做深。

回頭看，硅基流動在管道這件事上並非沒有亮眼表現。2025 年初 DeepSeek 爆火，官方服務器承受不住訪問量，頻繁被擠爆。硅基流動抓住窗口期，聯合華爲雲連夜技術攻堅，首家上線基於華爲昇騰雲的原生滿血版 DeepSeek-R1 和 V3。

但這種短時爆發的技術優勢正在被拉近。根據 OpenRouter 的 Token 供應商數據，硅基流動的工具調用錯誤率是全場最低的，延遲和可用率也屬於第一梯隊，但價格偏貴，吞吐量不突出。沒有哪個維度形成碾壓性優勢。

更大的變化來自外部，2026 年 4 月 DeepSeek V4 發佈，合作的格局發生了變化。此前，硅基流動是連接 DeepSeek 模型與國產算力的關鍵橋樑。它聯合華爲雲連夜攻堅，首家在昇騰上跑通 DeepSeek。但現在，DeepSeek 直接與華爲對接，這座橋樑不再需要。1.6 萬億參數的 V4-Pro 從芯片層到算法層完全運行在國產算力之上，直接從底層優化了雲端運轉的效率和成本。

V4 發佈當天，華爲、寒武紀等 8 家國產芯片廠商就完成了 Day 0 適配——智源研究院的 FlagOS 社區在其中扮演了統一的適配橋樑角色。更好的底層優化，意味着留給硅基流動的發揮空間更少。

DeepSeek 官方更進一步，已經成爲全球大模型提效的推動者。2026 年 6 月開源 DeepSpec（推測解碼全棧框架），上線兩週 GitHub 獲得 6K+ 星標。6 月 27 日開源 DSpark 推理加速框架，Flash 模型提速 60-85%，Pro 模型提速 57-78%。

硅基流動沒有自研大模型，也沒有自己的雲和芯片，在優化環節中正在走向弱勢。

OpenRouter 還有一個結構性的悖論。Atallah 自己說過：路由器越成功，模型商品化就越快，所有模型在同一個貨架上比價，價格趨同；商品化越深，開發者對路由器的依賴就越低。當所有模型價格性能差不多時，開發者直接調最便宜的，不再需要路由器來做選擇。

這一點對於仍在大模型定價上維持溢價的硅基流動而言，尤爲致命。OpenRouter 的悖論對硅基的殺傷力更大：OpenRouter 靠 5.5% 手續費賺錢，價格趨同對它影響有限；但硅基流動賺的是模型調用的差價，溢價一旦被抹平，它的核心收入模型就不成立了。

DeepSeek 官方在 5 月對 V4 Pro 進行了 75% 的降價，直連價約 3 元輸入和 6 元輸出。但硅基流動仍舊維持降價前的定價 12 元和 24 元（很可能是因爲合同已簽訂），溢價 4 倍。用戶自然會選擇更便宜的渠道。DeepSeek 並非孤例：硅基流動上的美團 LongCat-2.0 溢價 2.5 倍，Qwen3.5-35B-A3B 溢價 2 倍。如此明顯的差價註定會成爲用戶流失的根源。

2026 年 6 月，硅基流動完成了 B/B+ 輪融資，投資方陣容涵蓋了阿里、華爲、美團、商湯等產業鏈上下游巨頭。合計融資規模約 12.6 億元，對應估值 77.4 億，按招股書中 2025 年營收計算大約是 140 倍 PS（市銷率，市值 ÷ 營收）。作爲對比，海外同類公司的 PS 普遍在 30-50 倍區間。

海外對標公司中，Fireworks AI 估值 40 億美元（PS 約 30-50 倍），Together AI 估值 33 億美元（PS 約 30-50 倍），OpenRouter 約 26 倍 PS，Baseten 估值逼近 130 億美元。這些公司都在被資本重估——Baseten 半年估值從 21.5 億美元漲到 130 億美元，翻了 6 倍。但它們的正向毛利率背後是各自的壁壘：Fireworks 和 Together 深度參與開源模型訓練，有模型生態綁定；Baseten 提供的是從訓練到部署的全棧 MLOps。硅基流動試圖同時做好聚合、適配和推理三件事，但哪一件目前都還沒有形成足夠的壁壘。

這兩組數據揭示出硅基流動當前的核心挑戰：面對用戶的 MaaS 服務毛利率轉正，故事成立；繼續失血，140 倍 PS 的樂觀定價會被重新定價。

截至招股書的 2025 年 12 月，硅基流動賬面現金及現金等價物約 1.72 億元。當時月均現金消耗經調整後仍有 1480 萬元，換算下來大概是 11-12 個月的現金儲備。假設 B/B+ 輪融資全部以現金形式到賬，且大概率月均現金消耗還會持續增長，樂觀情況下仍可以提供約 30-40 個月的現金儲備，算是一次輸血行動。

高盛預測的 25 倍市場增長大概率會到來，問題在於：硅基流動能不能等到那一天的到來。當前推進港股上市，本質上是在用二級市場的錢接住一級市場撐不住的帶寬。但市場對 “先虧後賺” 的耐心正在收窄。港交所的 18C 章雖爲特專科技公司開放了上市通道，但對商業化階段和持續經營能力有明確審查——硅基流動-24% 的毛利率很難通過可行性審查。它需要在燒光現金前，先證明自己能活到盈利那天。

題圖來源：視覺中國

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