王川：每天睡到自然醒你就贏了 – 美國電信泡沫之回顧

本文是 王川：躺平者最終能贏 （一） 的續篇。

1/ 詞雲：“ 千古傷心舊事，一場談笑春風。殘編斷簡記英雄。總爲功名引動。 個個轟轟烈烈，人人擾擾匆匆。榮華富貴轉頭空。恰似南柯一夢。”

2/ 1996 年美國電信業開放管制後的經濟大潮中,  湧現出各路風雲人物，當時40到60歲之間。到 2025年再盤點，很多人開始紙上富貴後來又嚴重縮水；很多人不到 80歲就死了，最後十幾年長時間在病痛折磨中 ；還有一些人因爲各種欺詐坐牢了。 又發了大財，又能健康活到 80歲以上，又沒有坐牢的，幾乎沒有，這是個不可能三角。 而又虧光了，又坐了牢，又不到 80就死了，三者兼有的，好幾位。

3/ Bernie Ebbers ( 1941-2020) 是美國電信泡沫的興起和破滅的主角之一。其公司 1983年起家於出售廉價長途電話業務，1992年上市，1994年開始系列電信行業的大宗收購交易，先後收購了 Worldcom, MFS, MCI 等公司,  最後公司採用了 Worldcom 的名字。收購的一個動機是對外構建一個公司迅速增長的虛假敘事，抬高股價，這個過程中少不了華爾街分析師的同謀；也可以利用複雜的收購來掩蓋作假賬，抬高利潤。虛高的股價再用來支持後面更大的收購，持續迭代。 1999年 六月  Worldcom 開出 1290億美元收購 Sprint 的天價，自身股價也被推向新高。Ebbers 身價一度突破十億美元，成爲當地首富。但 Sprint 收購被監管者以反壟斷的原因阻止。無法再構建增長敘事的 Worldcom, 股價一路下跌，到 2000年底股價從1999年六月的最高點下跌了 70%以上。到 2002年四月，Worldcom 作假賬虛增利潤 110億美元的事情敗露，Ebbers 被解僱。 兩個月後公司破產。Ebbers 2005年被判處有期徒刑 25年，2019年底因病提前釋放，一個多月後去世。

4/ John Sidgmore, 1951年出生， 是  UUnet 的總裁。‘’互聯網的流量每一百天翻一番‘’就是出自他的口，這等價於每年接近翻四番。但實際增速在 1998年是每年增長 70%到 150%，遠低於大衆以訛傳訛的數字。UUnet 1996年被 MFS 以二十億美元收購，幾個月後 MFS 被 Worldcom 收購。Worldcom 2002年破產之前的兩個月，他接任 Bernie Ebbers 爲CEO. 一年半後因爲腎衰竭不幸去世，年僅 52 歲。

5/ 國際長途電話資費在 1997年的時候仍然非常昂貴，中美之間長途電話都是一分鐘兩到三美元左右。本質原因是因爲海底光纜的信道有限，沒有新增光纜，沒有競爭。這一切在 1998年夏天之後開始改變。Gary Winnick (1947-2023) 創建的 Global crossing （以下簡稱 GC） 耗費七億美元，完成了美國和歐洲的新的海底光纜，原來價格接近兩千萬美元的一個 stm-1 (數據容量的單位) 他們降到了八百萬美元。1998年底，新光纜的 35%的容量出售，就回籠九點五億美元。六個月之後，GC 上市，市值高達三百八十億美元，超過福特。GC 的成功吸引一大堆競爭者，導致海底光纜容量急增，價格也大幅度下降。 原來八百萬美元的 stm-1 到 1999年底跌到兩百萬美元，2002年初跌到三十二萬美元。 2002年一月 GC 申請破產。 2002年之後國際長途資費，基本都是一分鐘只要幾分錢。但這是建立在大量血本無歸的海底光纜投資者的屍骨上的 。Winnick 是少數電信行業全身而退的玩家，賺了幾億美元. 雖然之後遭遇投資者訴訟，但只賠了一點錢了事，沒有坐牢。但 Winnick 在 2023年76歲就因病去世。在 GC接替他的 ceo 位置的人也沒活多久，65歲就死了。做生意容易引入長期的巨大精神壓力，如果不注意保養，會導致身體很多部位的慢性炎症，等症狀浮現，意識到的時候，往往已經太晚。

6/ Alex Mandl 1943年出生於奧地利，五十年代移民美國，1991年成爲 AT&T 的 CFO， 第二號人物。ATT 1991 年幾乎壟斷了美國的長途電話業務，年銷售額達到六百多億美元，是一個龐大的獨立王國。Mandl 離 CEO 只有一步之遙，但最終沒有上位。 1996年，來自東部的兩個億萬富豪 （下面簡稱  B先生和 S先生）注資五千萬美元成立的電信公司  Teligent，向他招手了。Teligent 的基本構想是利用創始人幾年前購買控制的某個頻段的頻譜，通過無線信號給消費者提供最後一英里的語音和寬帶數據通訊業務。Teligent 給 Mandl 開出的薪酬包爲：一千五百萬美元的簽約獎金，五十萬美元的年薪，公司 10%的股份。 一千五百萬美元在 1996年仍然是一筆鉅款，被宏大敘事上了頭的 Mandl 決定把其中的五百萬美元用來購買公司股票。實際操作上，B 先生和  S 先生只是想用  Mandl 作爲  ATT第二號人物的信用和人脈去資本市場迅速圈錢套現， 之後哪管洪水滔天。 等到 Mandl 意識到自己悲劇的成爲他人做局中的一個棋子和吉祥物，已經是幾年後的事情了 。Teligent  1997年底上市當天市值達到13億美元，儘管公司只有三百萬美元的收入，和接近八千萬美元的虧損。1999年 Teligent 市值達到 32億美元，Mandl 的紙上富貴价值接近五億美元。但 Teligent 的技術在終端用戶上遇到各種問題，公司 2000年時收入只有一點五億美元，而虧損高達八億。1999年 Worldcom 和 Sprint 先後和 Teligent 聯絡，表達收購的意向, 未果。 B 先生和 S先生早已在股市上獲得幾倍的回報，而 Mandl 因爲真誠的相信公司的美好前景，股票大部分沒賣。最終 Teligent 於 2001年五月申請破產保護。 Mandl先生辛苦五年，基本空手而歸。後來他於 2022年78歲時去世。

7/ Joe Nacchio 出生於1949年，曾是 Alex Mandl 在 AT&T的下屬，一度負責 AT&T 260億美元的消費者長途電話業務。在競爭 AT&T CEO 職位無望後，1996年十一月他加入擁有連接全國各地的大量光纖電纜的  Qwest Communications  做 CEO。1997年六月  Qwest 上市，Nacchio 的紙上富貴達到兩千萬美元。 2000年初其市值最高接近八百億美元，是上市時的約40倍。之後，電信業寬帶互聯網的容量過剩愈演愈烈，Qwest 的很多企業客戶紛紛破產，維持收入增長的壓力越來越大，Qwest 走上了大規模作假帳的不歸路。 一個典型的作假帳的方式是把和批發商的持續二十年的合同收入，一次性算成一年的收入 。比如本來有個合同二十年價值總計兩千萬美元，正常會計方法是一年只能計入一百萬美元，但  Qwest  一口氣就把這兩千萬美元的合同總值算入本年度的收入。 另一個作假的方式，是和競爭者做虛假的交易，互相賣等值的貨物，以維持收入增長的假象，好繼續從股市裏圈錢 。2001年的時候，Qwest 和 Global Crossing 有超過七億美元的互相交易光纖帶寬的虛假收入。2002年一月Global Crossing 的破產，加速了 Qwest 內部審計的壓力。從 2001年初到2002年六月從 Qwest 辭職時，Nacchio賣掉了累積兩點五億美元的股票。而Qwest 股價從 2001年五月的 38美元，一路下跌到 2002年八月的不到兩美元。Nacchio 在2005年因爲欺詐和內幕交易被起訴，2007年被定罪判六年有期徒刑，2013年出獄。

8/ 對於缺乏自控力的人來說，坐牢並不是世界末日，反而是一種有效的養生方法 (前提是獄友不是那種極度暴力的重刑罪犯)。而被忽悠去拼命創業或者亂投資往往死得更快 。著名拍賣行蘇士比的前 ceo Alfred Taubman (1924-2015) 因爲違反反壟斷法而在 2002年坐了十個月的牢，被迫在獄中遵守節制的飲食和規律的起居。除了枯燥以外，也沒有那麼多的精神壓力，三個月後腰圍就瘦了一圈，成功減肥。最終活到了 91歲。

9/ Level 3 communication 的創始人 James Crowe, 1949年出生，也是光纖通訊公司 MFS communications 的創始人，MFS 1996年被 worldcom 以 143億美元收購。不久後他離開 , 1997年創立了 Level 3, 1998年公司借殼上市，2000年三月市值一度達到 460億美元，股價是 1998年上市時的七倍。公司2000年只有 12億美元的銷售收入，但虧損 14.5 億美元。 2000年之後光纖通信的帶寬相對於需求嚴重過剩，大家都陷入嚴重虧損的價格戰。到 2001年四月時， Level 3 股價最低下跌到一年前的 10%以下， 也跌破了 1998年的上市價。 2002年巴菲特參股的一個團隊五億美元投資 Level 3, 但 參股方式是所謂 junior convertible subordinated notes, 每年躺平可以拿到 9%的利息，同時有權利在若干年後以當時的市價大約 $3.4 美元購買 level 3 的普通股 。 之後公司股價在 2007年回光反照，到接近 7美元，又在 2009年一度跌破一美元。 外圍羣衆看着巴菲特入股也跟着起鬨，卻完全不瞭解人家可以躺平拿着 9%的利息。 最終 Level 3 在 2017年被另外一家公司收購，實際收購價接近 4 美元，和 2002年的股價差不了太多。 Crowe 先生幸苦操勞多年，因爲高血壓和心血管疾病於 2023年去世，年僅 74歲。而巴菲特老先生 94歲了，仍然繼續躺平，仍然在投資領域寶刀不老，公司股價頻創新高。

10/ 華爾街投行 Salomon Smith Barney 九十年代曾有位電信行業的明星分析師 Jack Grubman, 是電信泡沫的一個重要推手，積極參與謀劃了大量收購兼併業務。因爲給東家帶來很多業務收入，引來高盛的注意。 高盛 1998年曾給 Grubman 開出八百萬美元的年薪，和價值兩千九百萬美元的股票。因爲他們計算Grubman 可以給公司帶來 1到 1.5 億美元的業務收入。後來 Salomon 給 Grubman 開出一年兩千五百萬的薪水加股票的待遇包，才把他留住。考慮到通脹因素，這個薪資比 27年後小扎給 ai 研究者開出的大概四年一億美元的待遇包相比，要更好。 高薪不意味着能躺平，每天工作十五個小時的壓力是免不了的 。後來 Grubman因爲被認定利益衝突和行爲不端， 2003年被美國證監會判罰一千五百萬美元，並且終身禁止從事證券行業。

11/ 1939年出生的 George Gilder 從寫作起家。他的父親和大衛*洛克菲勒是哈佛大學的室友。Gilder 曾經因爲 1981年創作 “財富和貧窮”一書獲得里根總統的大力追捧。1996年 到2000年，他開展付費的推薦股票的生意，主要集中在電信領域，定期給讀者發送電子通訊薦股，Gilder 前面幾年爲讀者和自己賺了大錢,  1999年給讀者推薦的 Qualcomm漲了 26倍，JDS  Uniphase漲了八倍。他的公司最高峯時有六萬五千名付費用戶，年收入兩千萬美元，公司估值兩億美元。2000年時他花了八百五十萬美元買斷了兩個合夥人。但之後電信產業的泡沫破滅時， 他仍然真誠的堅信自己的理論，身體力行，重倉 Global Crossing, 虧得傾家蕩產 。

12/ 如果回顧各路風雲人物的升起和隕落的軌跡，會發現他們大多有類似的規律

一/ 泡沫早期有一段高速增長期，被資本市場賦予極高的估值，儘管很明顯不可持續。但錢來得太多太快太容易太爽，人已經 all in, 越陷越深。

二/ 增長開始減緩，這時阻力最小的路徑，不是承認和接受現實，而是採用各種擦邊球的方法，努力維持高速增長的假象，以繼續維持股市的高估值。

三/ 小的修修補補已經無法維持假象，因此被迫冒更大風險， 從創造性的會計方法慢慢變成猖狂粗暴的作假帳，爲了掩蓋一個謊言被迫編造  N個更大的謊言。這個過程造成的精神壓力對身體的傷害越來越大，但身在其中，天天外面要裝逼，內心像熱鍋上的螞蟻，早已經顧不了那麼多了 。 馬基雅維利老師曾說，“人人都看到你表現出來的樣子，只有極少數人真正理解你的本質”。 對這個階段特別貼切。

四/ 即使某個人想要走正道，但被多個利益集團的一大羣人的錯綜複雜的利益牢牢綁架，身不由己。

五/ 泡沫的最終破滅，就像泥石流的奔湧一樣：突然，迅猛，無法逃避。 之後的清理，打官司，坐牢等等要至少耗費四五年的時間纔算了結。從泡沫最初的興起，到徹底清理乾淨，翻篇重新開始，至少十年時間。更多人則從此一蹶不振。

六/ 仔細分析，就會意識到，如果這十年老老實實把資源放在一個有全面結構性的優勢的投資上，雖然開始看上去慢一些，但六七年之後，就會開始一騎絕塵的超越那些機會主義者。

七/ 儘管講了這麼多道理，這些規律仍然會重複。 因爲多數人無法抗拒迅速暴富的幻覺，沒有定力容忍別的投機者暫時領先自己 。

13/ 電信泡沫和 Dot com 泡沫破滅不久後，硅谷又迎來了新生。Terry Semel (1943 -) 從 2001到 2007年間是雅虎的 ceo. 主持期間分別錯過了雅虎全資收購谷歌，和收購臉書的機會，都是因爲價格沒談攏而放棄。雅虎 2000年在 Semel 加入之前就買入了谷歌約 3% 的股份，但 2012年全賣了，套現二十多億美元，如果留到今天，價值超過一千億。而如果當年能夠入股臉書 哪怕 10% 股份 (非全資收購),  拿着長期不動，收益也不會比當年投資阿里巴巴 （最終兌現約五百到六百億美元）差。 Semel 雖然在戰略收購上業績不行，爭取自己的權益是個高手， 七年累計獲得價值超過四億美元的雅虎股權。2007年因爲薪酬過高而公司股票表現不好 , 在股東壓力下辭職。七年四億美元，這個數字現在看來並不算太高，而相對於他連續兩次錯過的入股萬億美元公司的巨大機會，簡直就是個笑話。 之後再看到 Semel 的消息，他在 2016年因爲阿茲海默症住進老人院了，當時只有 73歲。 73歲對於很多行業而言，其實還算是年富力強的年齡，因爲幾十年積累的經驗非常豐富，人脈關係網也極爲深厚。但估計是日常工作強度過大，長期透支體力腦力，等到發現癡呆失憶症狀時，已經太晚不可逆了 。

14/ 有沒有辦法可以又發大財，又能長壽，又不用坐牢？Stewart Horejsi 是個鮮活的例子。Horejsi 1936年出生，四十多歲的時候還是個不起眼的小生意人，繼承了家族的利潤微薄的焊接材料公司。他和Union Carbide 在俄勒岡州合作成立了一個分銷渠道公司，1979年賣掉股份後拿到五十萬美元，然後在家休息一年，讀書，研究投資。1980年在真正認同巴菲特投資理念後他開始買 Berkshire 股票，那時一股 265 美元。後來持續加倉，一度擁有 5500 股。有資料說他在股價七萬八的時候賣了四分之一。如果他現在還有至少 4100 股的話，按照今天 Berkshire 76萬美元的股價算，價值爲 31 億美元。福布斯財富排行榜上他的排名是全美第 362名。 慢慢變富的方法實操上更具有可行性，一是不需要危害自己健康去耗費體力腦力，和別人實時攀比，強行做自己不擅長的事情 ；二是日常精神壓力和時間壓力小很多； 三是正是因爲剋制的生活方式可以健康的活很多年，才能真正享受財富的長期複合增長。那些因爲着急發財，六七十歲就突然去世，癡呆，或者被病痛煎熬生不如死的人，其實沒有把這個道理徹底想清楚。

15/ 如果對比 Semel 和 Horejsi 在 64 歲的人生切片，Semel 當時 （2007年）是雅虎 CEO, 累計賺了四億多美元，可謂“打工皇帝”，在硅谷和好萊塢的名氣和關係網都是頂流.  Horejsi 積累的5500股  Berkshire 股票每股大約六萬美元 （2000年），總值三億多美元，是一個堪薩斯州無所事事的生意人。 但從  Horejsi 開始把日常生活的基調定爲遊手好閒但穩健的複合增長，而 Semel 六十多歲還要忙忙碌碌爲人打工不斷奔波於各種複雜交易和人事關係時，兩個人未來的不同命運早已註定 。

16/ 很多事情短期內完全不必着急，不必逞強。某些競爭者暫時似乎跑在前面，但爲此付出長期熬夜，長期承受各種風險和精神壓力，身體長期積累各種炎症的巨大隱形代價。而 你只要能每天睡到自然醒，實際上已經贏了，但“意識到贏了”，則是幾十年之後的事情了。 如果現在就能意識到自己能走上“已經贏了”的道路， 爲什麼不立刻實踐每天睡到自然醒，開始悠閒而穩健的複合增長呢？