SpaceX上市，背後在玩什麼資本遊戲?

SpaceX

上市背後的資本遊戲

SpaceX剛剛完成了人類史上最大的IPO， 估值1.77萬億美元，融資750億 。在這之前，美股最大的IPO還是12年前的阿里巴巴。

SpaceX這家公司，其實之前一直都非常神祕，我們在新聞裏只能零星看到一些報道，筷子夾火箭、火箭炸了、Starlink、馬斯克要造太空數據中心等等，信息都很碎。

而上市一大好處呢，就是——它得 公開財務報表，好幾百頁的招股書 ，還是藏着不少有意思的東西的。

今天我不想長篇大論，這段視頻也不構成任何投資建議啊，我就是藉着它公佈招股書，來聊聊這個極其神祕、極其特殊的公司，SpaceX：

業務到底是個什麼結構？

賺不賺錢？

爲什麼要上市？

而且我跟你們說，馬斯克爲了控制權，還在SpaceX上進行了一個史無前例的玩法，我發現的時候也很震驚。

我們趕緊來看看，SpaceX上市背後的資本遊戲...

它這個招股說明書，挺特別的, 就跟看科幻小說一樣，還是那種帶彩色插圖的。

開篇就先告訴你，我們的使命是:"......讓生命成爲多行星物種，探索宇宙的本質，並將意識之光延伸至星辰之間。"

有內味了吧? 然後放好幾頁的圖片，可漂亮了。

你看看，上來不是擺事實，而是先烘托情緒、渲染氣氛：

"我們公司可不是你們平時投資的那些公司啊，我們這是使命都是站在地球、站在人類的高度的！"

接下來，就是幾百頁的詳細業務、財務數據介紹了。招股書把SpaceX的業務分成了三大部分：

• Space太空

• Connectivity 互聯

• AI

首先，第一塊就是它的王牌業務——Space太空，主要就是造大火箭。

但它關鍵厲害在哪，不光能上天，還能回收，要麼自己落地，要麼筷子夾。

回收的關鍵，不光是看着酷炫，關鍵它便宜，可以把發射一次的平均成本拉到很低，不用每次用一次就報廢。

火箭最主要的作用之一：就是把衛星、或者任何東西送上天。很合理的一個衡量標準，就是送上近地軌道，每公斤需要多少成本。

• NASA原來要把一公斤重量送上近地軌道，大致是54,500美元；

• 而SpaceX的獵鷹9號，大約是2720美元，降到了NASA的1/20；

• 而目前在測試的星艦， 理論目標要把每公斤成本降到100美元以下 ，那就是不足NASA的2/1000！

這麼一算，把我送上近地軌道，只需要大概5000美元！（我也不知道我爲什麼要算這個...）

根據它的招股書，截至2026年3月31日，SpaceX累計已完成大約650次發射，其中超過85%，都是再利用的推進器發射的，佔了2025年全球入軌總質量的80%以上。

這部分技術，說實話SpaceX，就是厲害。

它那推進器回收，筷子夾火箭的畫面，就算你什麼技術都不懂，第一次看到人類能做到這種技術，都不禁感嘆一句，牛！

我估計很多朋友，看SpaceX各種形態火箭發射的切片，又是星艦、又是獵鷹，V1 V2 V3，感覺很亂是吧, 我們簡單瞭解一下。

現在它官網顯示的火箭，有這麼四款:

• 星艦

• 龍飛船

• 獵鷹九號

• 重型獵鷹

這裏面最重要的是這兩個：獵鷹九號和星艦。

• 獵鷹九號

獵鷹九號，可以說是SpaceX能走到今天的頭號功臣了。2015年，它首次成功回收了一級火箭，馬斯克開心的就像個小男孩。

從此，人類開啓了火箭複用時代。

咱們剛纔提到的SpaceX亮眼的發射數據、絕大多數全都是 獵鷹9號發射的。它火箭任務成功率超過99%。

• 星艦

而這個星艦呢，它是一款還在研發測試階段的超重型運載火箭。毫不誇張地說，它應該是目前SpaceX最最最最大的核心競爭力。

星艦的一大特點，就是——大。理論上載重能到獵鷹九號的5 - 10倍。

它分成兩級：上面是飛船；下面是超重型推進器；這兩級最終目標是想要都分別回收的。

目前截止到2026年5月，下面推進器這部分，已經成功回收過幾次，就是著名的用筷子夾模式；

而飛船部分呢，現在爲止，都只是實現了在海面上的受控濺落，就是軟着陸在海面預定位置後就銷燬了，總之就是還在測試階段, 現在正在研發第三代V3。

剩下兩款火箭：

• 龍飛船主要是載人、運貨的；

• 重型獵鷹是把三枚獵鷹9號，綁在一起的重型火箭，計劃以後會被星艦替代。

大概就這麼幾款火箭，大家可以有個概念。

• 業務模式

那這種研發火箭，還要可回收，你用腳指頭想都知道它肯定非常燒錢。

雖然SpaceX，已經拿下了很多美國政府、美國軍方的訂單， 2025年營收超過40億美元，但這部分業務單獨來看還是虧的，2025年虧損6.57億美元 。

這部分可以說是SpaceX的技術發動機，但不是利潤發動機。

那利潤發動機是什麼呢？

就是這第二部分， 互聯，Connectivity。

大家可能更熟悉一個詞兒，是 星鏈Starlink。

2025年這部分營收114億美元，利潤44億，是這三部分裏唯一賺錢的 。

星鏈計劃，相信大家應該都有所耳聞了，就是在地球低空軌道部署上萬顆衛星，來給全球提供高速上網。

觀察實時低空軌道星鏈衛星分佈的數據，這個密度是不是還是挺誇張的。

星鏈的訂閱數， 從2025年3月的500萬，一年裏翻倍，2026年3月達到了1030萬 。

它的技術呢，其實實現起來沒那麼難，難還是難在怎麼低成本、高效率的把那麼多衛星送到天上去，所以它其實本質上，是一個SpaceX火箭業務的衆多商業化路徑之一。

大家看好SpaceX，很主要一塊是因爲星鏈，但主要不是因爲它賺的那點錢，也不是看好它未來潛力能有多大，關鍵是星鏈向市場、向投資人證明了，SpaceX把太空商業化的可行性："你看，我的太空夢不只是紙上談兵，我不需要總依賴什麼政府、NASA，我是可以自己賺錢的！那以後我在天上幹什麼都是有可能的，潛力有多大，就看你多敢想了！"

順帶一提，這個星鏈，我有幾次坐飛機，包括今年去南極，都試過這個它的網絡。你別說，你還真別說，在這些比較少數的極端情況下，星鏈的網是真的很不錯的！

刷視頻、工作開個會什麼的，完全沒有壓力。你想你之前坐飛機、坐遊輪，大都要麼是完全沒有網，要麼是非常貴又非常慢的傳統衛星網絡，這種環境下星鏈可真是巨大的體驗提升啊！

這不是廣告啊，它確實幫了我大忙，只是我的個人感受！

而SpaceX的第三大塊業務版圖，你是不是猜都能猜到，沒錯，就是AI。是在它今年收購xAI之後成型的。

這部分吧，我覺得不光是一個業務版圖，我覺得更是一張巨大的餅。

這餅有多大呢：

馬斯克用了一個指標，叫做 TAM, "Total Addressable Market", 總潛在市場。

• SpaceX評估，剛纔說的第一部分，太空，潛在市場是3700億美元；

• 互聯呢，可以達到1.6萬億；

• 而 AI，總共是26.5萬億美元 ！

• 三個加起來，總市場潛力是28.5萬億美元。

你看看，要不我說這是個大餅呢，AI還在持續虧錢呢，市場潛力已經二十多萬億美元了，意思就是"市場，你看我們現在這點估值才哪跟哪啊，以後潛力大着呢！"

而且這張圖，是它整個幾百頁招股書裏，出現第一個圖表 。

可見它的重要性，估計是因爲要看這麼多頁的招股書多累啊，你不得餓啊？先喫口餅墊墊~

注意啊，我得解釋一下，我這裏的"講故事""畫餅"，用詞確實是有點調侃，我想表達的意思是SpaceX，還處在它如此宏大敘事的非常早期階段，但這不代表馬斯克就達不到啊，這我稍微聲明一下~

那咱們順着SpaceX的故事看， 它打算在AI這怎麼實現二十多萬億的"潛力"呢？

目前公開的，就是在太空建超大型軌道數據中心，讓數據中心像衛星一樣在天上飛，靠太陽能供電，向太空輻射散熱，解決能源、散熱的瓶頸，最早2028年開始部署。這個聽着雖然挺宏大，挺遙遠，但多多少少還有點概念。

但你等一下， 這才只是對應了那2.4萬億美元的AI基礎設施，這22.7萬億的企業應用纔是大頭，這到底是個啥？

我是真的好奇啊。我就在這招股書裏翻啊，找啊。好不容易，在第176頁藏了對這個概念的解釋。什麼叫企業應用呢？就是：

"...通過自動化日常認知任務、協助研究和分析、生成內容和代碼, 以及優化決策過程，越來越多地支持各行各業的知識工作者。

最終，我們認爲這一變革可能會將知識工作者轉變爲自主智能體的賦能管理者，釋放前所未有的創造力和生產力水平！"

好傢伙，怎麼樣，看懂了麼？

你能看懂就怪了。是不是感覺每個字都很高級，但讀完了就感覺一頭霧水有沒有～

總之這個巨大的企業應用部分。你要強行理解：大概就是AI智能體、機器人替我們上班。

不過，它的AI部分也不是純空想啊，畢竟它還是收購了xAI嘛，人家原本也是有不小的業務的，2025年的營收是32億美元。

就在五月份，SpaceX公佈了另一個很重要的合約， 它把它的Colossus數據中心，租給了Anthropic，每個月收12.5億美元，2029年5月到期 。

這倒確實是實打實的合同了，也很多，但就沒那麼性感，跟太空沒啥關係，而且還不是訓練自己的模型，而是租算力給別人。

況且這部分AI業務競爭，也非常激烈，極其燒錢，得跟谷歌、亞馬遜、英偉達、OpenAI等等，這些AI公司混戰。總之，SpaceX要想接近馬斯克說的二十多萬億的AI市場，我只能說道路還很漫長...

所以這就是SpaceX大致的三大塊業務：

• 太空業務是技術底座；

• 互聯業務是賺錢機器；

• 而AI是未來，是餅，也是真燒錢。

它講的故事，就是擁有大火箭這個核心技術，壟斷一切太空故事的敘事權；

然後通過星鏈，驗證它故事是真的能實現的；

再站在AI風口，講一個龐大的太空AI故事，讓估值起飛。

大概是這麼個意思。

好，咱大致瞭解了SpaceX的業務，咱接下來看看，它爲什麼上市？

你可別想當然，覺得上市可不好嘛，一下子能變現，賺錢誰不喜歡啊？

誒我跟你說，對於你我這樣的普通人來說，上市實現財富自由，肯定美死。但對馬斯克，對SpaceX可就不一樣了。

上市最關鍵的弊端是什麼啊？

• 財務信息都要公開；

• 控制權要被稀釋；

• 而且一有個負面新聞、財務表現不好，就得出來解釋，會受到資本市場和輿論持續不斷的裹挾。需要不停地分心去應付那些合規、輿論、市場等等。

這對於馬斯克來說，成本是很高的。

這也是爲什麼之前，他說過很多次， 過早上市會讓SpaceX很痛苦。

但是2025年，馬斯克突然又改口了，確認了2026年要上市的計劃, 具體是爲什麼呢？

其實首先一個原因，確實是缺錢。但並不是SpaceX原有的太空業務缺錢，那個靠星鏈計劃，已經完全能養活了。而像我們剛纔說的，其實是AI。

這就是爲什麼你看2023年的時候，SpaceX幾乎沒什麼債務、融資。

但2024年，AI市場爆發，融資一下就漲到118億，2025年變成263.5億。

AI基建花錢，這也不難理解，我也不想費太多話。

不過融資，有一塊挺有意思的。

就是它2026年的融資裏，不光有私募股權融資，還藏着一筆200億美元的過橋貸款。

啥叫過橋貸款，就是說不是長期借給你發展業務的，而就是短期幫你"過橋"的。

過什麼橋呢？就是收購xAI，並且上市。

因爲它收購xAI，同時會繼承過來xAI的一屁股債，SpaceX就是要借新債，還了SpaceX的債，然後等上市了，有錢了，再把這筆錢還上！

那xAI爲什麼有那麼多債務呢？

你別以爲全是AI燒錢，其實xAI那大概175億美元的債裏，AI基建大概只佔了50億，而 有125億是當年馬斯克收購Twitter的時候背的債！

暈了麼？我給你正着捋一遍啊：

• 2022年馬斯克轟轟烈烈收購推特，借了125億美元的債務，之後把Twitter改名爲X；

• 然後2025年，xAI收購了X，繼承了那125億的債；

• 然後2026年，SpaceX又收購了xAI，繼承了那125億的債和xAI額外的50億債！

• 然後，SpaceX借了一筆過橋貸款，把原來那些債，一口氣全還清了，現在都變成了SpaceX的新債。

• 最後， SpaceX上市，把這些過橋貸款還掉 。

這些投行裏最高興的，應該就是摩根士丹利了，因爲當年馬斯克收購Twitter的時候，借的一百多億美元，主要就來自摩根士丹利，而這也成了華爾街史上被套牢最久的併購債之一，這回總算解套了，還能順便賺一筆IPO承銷費，簡直開心壞了！

而且， 這筆過橋貸款，背後的借貸銀行陣容，極其豪華啊：高盛、美國銀行、花旗、摩根大通、摩根士丹利。 爲什麼啊？爲了這200億短期債，至於嗎？

這些投行都不傻，這筆過橋貸款只是個敲門磚，只是個"前菜"，真正的"主菜"是什麼啊？就是SpaceX這個史上最大IPO。他們爲的是能承銷IPO, 那承銷費用可就賺嗨了。

所以，你看最終SpaceX的承銷商，有21家銀行的豪華陣容，但其實這裏面最主要的，就是第一排的這五位，也是給它過橋貸款的5位：

• 高盛

• 摩根士丹利

• 美國銀行

• 花旗

• 摩根大通

好，又扯遠了。

你還記得咱們之前在聊什麼嗎？對，就是SpaceX爲啥要上市。

剛纔說的是它缺錢，還有呢就是爲了老員工可以退出，變現。

再有一點，只是純粹我的個人猜測啊，就是AI資本熱一起來，估值已經炒到天上去了，SpaceX也是想順便喫到這波紅利。

其實現在SpaceX上市，沒有人否認它的火箭牛，但爭議最大的，就是它能不能撐得起這麼高的估值。它一上來就是全美第7大市值的公司, 超過了特斯拉, 這個真的是非常誇張：

這個估值是什麼概念，和它類似估值的公司，營收是多少呢：

• 沃爾瑪：7000億

• Meta：2000億

• 博通、禮來、特斯拉，都是高科技產業，營收也都在600億往上。

• 但SpaceX，只有不到200億。

一般最簡單看估值，就是看看公司的市盈率，市值除以利潤。

SpaceX呢，還在虧錢，沒賺錢，沒法算市盈率。這對於剛上市的企業，也合理。

那可以看看 市銷率，市值除以銷售額 。

蘋果大概是10倍，特斯拉大概是15倍，英偉達是25倍，而SpaceX上來就空降就接近100倍，美股最高 。

所以，有很大一部分人用真金白銀投票相信，SpaceX值這個價，對它非常有信心。

估值高對於SpaceX意味着什麼呢？就是 它可以以非常低的的成本，只消耗了不到5%的股份，就融到了750億。

我們說之前美股最大IPO是阿里巴巴，它融資250億美元，可是消耗了自己大概15%的股份；

而SpaceX融資750億，只消耗了4.2%。這麼便宜的融資，這麼高的估值，自然成爲它上市的一大原因。

關於SpaceX，其實有一個很重要的點，我一直沒聊，重點咱們都藏在後面啊，就是馬斯克的控制權。

我們知道馬斯克，其實之前在控制權上，栽過好幾次跟頭：

• 他當Paypal CEO的時候，在飛往澳大利亞度蜜月的飛機上被董事會罷免；

• OpenAI也是被很狼狽地踢了出來；

• 特斯拉你以爲他能全說了算嗎？馬斯克亂七八糟期權什麼就算全算上，投票權也就佔特斯拉的20%出頭，想要幹什麼還要對董事會經常以辭職相要挾，恨不得刀架在自己脖子上纔行。

所以，馬斯克這回喫一塹長一智了，一定要用各種方法把SpaceX的控制權，牢牢地掌握在自己手裏。SpaceX雖然上市了，Go Public了, 可它的控制權一點也不Public。

馬斯克對它的控制權掌握可以說嚴格到變態：

它把SpaceX的普通股分爲ABC三種：

A類一股一票，B類一股十票，C類一股零票。

C類股完全沒有投票權，所以我們就不管了。

在上市之前， 馬斯克有12.3%的A類股票，和93.6%的B類股票，加總下來它公司的投票權是85.1%；

這次上市也只融資A類股票，這個B類基本上就是馬斯克自己牢牢控制着；

我簡單算了一下， 上市之後，馬斯克的控制權也就從85%降到了 ...... 84%～

而且這還沒完，馬斯克覺得這還不保險，在這個S1裏還規定了：

"B類股股東有權選舉董事會過半董事"

所以，B類股股東可以控制董事會，而馬斯克佔了93.6%的B類股股東，這樣一來，甭管SpaceX進行了多少輪A類股融資，它永遠可以牢牢掌控SpaceX的董事會。

挺狠吧~

所以，三大公共養老金髮出了聯名信警告，說SpaceX這套結構"新奇又極端", 意思就是簡直聞所未聞！

關於馬斯克，在這個計劃書裏還藏着一個很有意思的信息就是它的—— 激勵計劃。這部分其實有點番外篇的意思啊，我說給你聽聽~

在235頁，就這麼簡簡單單非常籠統形容了一下這個激勵計劃，但其實背後是一個極其龐大, 甚至聽起來有點扯。

不太熟悉什麼是激勵計劃的朋友，我簡單介紹一下啊。 激勵計劃簡單來說：就是董事會爲了激勵馬斯克，給他專門定製了一套目標，只要他能達到這些目標，那麼他將會獲得多少多少額外的股票獎勵。

特斯拉已經來過這麼三輪激勵計劃了，馬斯克全達到了。董事會一看，這招好啊，對於馬斯克這種人就得用這種比較特別的方式，所以給他的激勵計劃越來越離譜，後來都被稱作"Moonshot Plan"，我覺得可以把它翻譯成叫"極限挑戰"。

2025年底，特斯拉又轟轟烈烈給馬斯克開出了新版極限挑戰，有一大堆目標， 其中市值目標是8.5萬億美元，是當時特斯拉市值的8倍，如果全都達到，馬斯克將會得到，價值大約一萬億美元的股票獎勵！

這是特斯拉啊，咱來看SpaceX。我跟你說相比較而言特斯拉已經算是非常容易達到的了。

SpaceX對他呢，這麼短短一頁裏還有兩版激勵計劃，一個是太空版，一個是AI版。

太空版大概是這樣的：

首先是市值目標，分成15個階梯，SpaceX的市值如果達到這麼多，馬斯克就會得到這些股票獎勵。最高時市值達到7.5萬億美元，馬斯克可以拿到10億股B類股。

你看着是不是感覺7.5萬億也覺得還好啊，是吧?!

SpaceX市值現在就已經完成三個了，再往上翻個五倍，雖然也很高，但就還好。

可是你仔細看好了，它的要求裏還有第二條要求，你在達到這些市值指標的同時，同時還必須:

在火星上建立永久人類殖民地，並達到至少100萬居民。

這個你直觀想都覺得非常遙遠了是吧，在火星上居住100萬人，如果SpaceX真達到了，我估計市值就遠遠不止7.5萬億了，這兩個完全不是一個難度啊～

但我其實有一計，我們如果咬文嚼字，說這裏的"居民"不一定是人類啊，也可以小貓小狗，甚至可以是土豆啊。我就可以讓火星上有一個常駐人類居民，也算人類殖民地，然後還有100萬土豆，那難度是不是會小很多～

開玩笑的啦。總之這個100萬火星居民的限定感覺有點扯是吧～

AI那版也沒強到哪去。

首先也是市值要達到一些標準，這回是6.565萬億美元，比太空版還低；

但同時， 必須要建立非地球數據中心，達到每年100太瓦的算力 。

我們總聽吉瓦，現在超大型數據中心一個都能達到1吉瓦的算力，那這個太瓦是什麼意思？就是1000吉瓦，所以100太瓦就是10萬吉瓦。

目前， 全球的總用電量大概也只有3太瓦，100太瓦就是目前全球總耗電量的33倍，要在外太空達到 。

你看看這兩個極限挑戰，一個要100萬火星殖民者，一個要在太空實現100太瓦算力，這是爲什麼啊？你仔細想想？

其實答案很簡單，這個激勵計劃設計的初衷，壓根就沒打算讓馬斯克實現！

你可能想了，那幹嘛要費勁弄這麼個不可能達到的激勵計劃呢？爲了湊字數麼？

唉，不是的。當然一部分原因也是給馬斯克一個激勵了啊，萬一人家實現了呢。

但還有一個原因，這個甚至都沒有寫在招股書正文裏，而是藏在了這個激勵計劃的附加條款裏 :

"參與人...享有B類股持有人的全部權利和特權，包括投票權，自授予日起立即生效。"

什麼意思啊？馬老闆，就算你達不到要求，股票你拿不到，但從今天起，這些股票對應的投票權，都歸你了，不需要完成極限挑戰。

所以咱們剛纔不是說馬斯克有93.6%的B類股麼。

你要是仔細看。它批註裏一行小字說了，這55億股B類股裏， 包括了1,302,072,285股限制股 。

哪來的13億限制股啊？

別急，請同學們把課本再翻回到第235頁激勵計劃的部分：

• 太空版給了馬斯克多少股啊？對，10億股；

• AI版給了多少啊？302,072,285股；

• 加起來一股不差，正好是1,302,072,285！

這不就明瞭了，這兩個"極限挑戰"，雖然幾乎不可能完成，但投票權是已經算在馬老闆頭上了，這哪是極限挑戰計劃啊，應該是 投票權白送計劃！

最後咱來簡單看看SpaceX自己列出來它未來可能的市場，它自己的暢想啊，這些我就不評價了，我也不敢評價：

• 地面點對點旅行；就是不坐飛機了，而是坐星艦長途旅行；

• 太空旅遊；

• 在軌道上製造；

• 前往月球和火星的客運和貨運；

• 月球和火星上的生產能源；

• 月球和火星上製造；

• 小行星採礦。

以上就是關於SpaceX上市、它的資本操作，我的一個簡單聊聊。

它的估值確實非常誇張，我覺得可以說是馬斯克通過這麼多年成功的商業履歷，帶來的散戶、資本、銀行對它的信任，從而轉換成了非常高的"馬斯克溢價"，有溢價肯定合理，同樣業務兩家公司，一個CEO是馬斯克，一個是小Lin，你說估值能一樣麼是吧。正因爲大家買它是因爲對馬斯克這個人的信任，所以馬斯克獨攬控制權，在資本市場來看也不是什麼壞事兒，甚至有人覺得是好事兒，他還不用受到資本的裹挾呢！這個就仁者見仁，智者見智了。

但不得不說，SpaceX上市真的是把故事講全了，我真的好奇，大家覺得三年以後的SpaceX，會變成變成一個什麼樣的公司呢？撐不撐得起它這麼高的市值呢？

—— E N D ——

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